Razlozi zbog kojih bi inflacija u srednjem roku mogla biti iznad projiciranog...

Razlozi zbog kojih bi inflacija u srednjem roku mogla biti iznad projiciranog nivoa

Praktikum Centralne banke

63
0
PODIJELI

Piše: dr. Belma ČOLAKOVIĆ, vodeći ekonomista Centralne banke Bosne i Hercegovine


Najviši je nivo inflacije, otkako se mjeri indeksom potrošačkih cijena, u Bosni i Hercegovini (BiH) dostignut u oktobru 2022. godine, kada je iznosila 17,4% (period na period)[1]. Od kraja 2022. godine rast prosječnih potrošačkih cijena je počeo usporavati, prvenstveno zbog slabljenja vanjskih pritisaka, do nivoa od 2,1% (period na period) u martu 2024. godine.

Ipak su temeljna i inflacija u uslužnim djelatnostima ostale nelagodno visoke, na nivoima od 4,7% i 5,2% respektivno[2]. Centralna banka Bosne i Hercegovine (CBBiH) je sa proljetnim krugom srednjoročnih makroekonomskih projekcija u 2024. godini iskomunicirala očekivanja kako će ukupna inflacija, mjerena indeksom potrošačkih cijena, biti ispod 2% već od 2025. godine (Slika 1). Međutim, čak i kada se zanemare uobičajeni faktori, poput nepredvidivosti cijena hrane i energenata na međunarodnim tržištima, poremećaji u globalnim proizvodnim i lancima snabdijevanja, ili promjene metodologija ili cjenovnih pondera, postoji nekoliko faktora koji u svakoj zemlji povećavaju rizik da je projekcija inflacije potcijenjena.  

TENDENCIJE I PRETPOSTAVKE

Većina modela koji se koriste za projekcije, uključujući i one u centralnim bankama, imaju tendenciju da se u projekcijskom razdoblju vraćaju na dugoročni trend (eng. mean reverting). Druga, također standardna, vrsta modela za makroekonomske projekcije podrazumijeva mehanizme u prilagođavanju na promjene u bilo kojoj od varijabli koje, iako su u skladu sa ekonomskom teorijom, imaju snažne pretpostavke o ponašanju i reakcijama donosilaca politika.

Jedna od temeljnih pretpostavki je, recimo, da se u periodima visoke inflacije, ekonomske politike, uključujući i fiskalnu, kalibriraju na način da budu kontraciklične. Drugim riječima, pretpostavlja se da će vlasti postupati u skladu sa ekonomskom teorijom, i u periodu snažnog inflatornog šoka smanjiti potrošnju javnog sektora kako dodatno ne bi stimulisali rast cijena, ili da će se javna potrošnja i investicije pojačati u periodima slabog ekonomskog rasta, ili jako niske inflacije. Prema podacima iz Globalnog okvira fiskalnog bilansa i politika u Bosni i Hercegovini za period 2024–2026. godina, koji predstavlja srednjoročnu putanju glavnih budžetskih pozicija svih nivoa vlasti, a na osnovu kojih se izrađuju budžeti za tekuću godinu, planiran je rast rashoda (konsolidovano, za nivo cijele BiH, pri čemu je daleko najznačajnija stavka Subvencije, socijalna davanja i transferi), i u apsolutnom smislu, i u omjeru prema bruto društvenom proizvodu (BDP), u odnosu na 2023. godinu. Ako ovo povećanje posmatramo u kontekstu jakih inflatornih pritisaka iz domaće ekonomije (otuda razlika između ukupne i temeljne inflacije na slici iznad), svakako da se ovakva politika ne može smatrati kontracikličnom. Ovdje je fer napomenuti da ekspanzivna fiskalna politika u periodu jake inflacije nije karakteristika samo naše zemlje. Dovoljno se samo prisjetiti subvencija u zemljama EU u protekle dvije godine, zbog kojih se trenutno vodi snažna diskusija o novim fiskalnim pravilima.  

ULOGA ELEKTRIČNE ENERGIJE

Cjenovna konkurentnost naših proizvoda se, decenijama unazad, oslanjala na cijenu električne energije koja je bila daleko ispod prosječne na međunarodnim tržištima, i na niske cijene rada u poređenju sa EU. Također, električna energija je bila jedna od najznačajnijih stavki izvoza. Oba ova faktora će, bar u srednjem roku, jačati pritisak na prosječne cijene, uglavnom zbog broja i obima strukturnih reformi koje će se morati implementirati u vrlo kratkom roku. Proizvodnja električne energije je, još uvijek, uglavnom koncentrisana u javnim preduzećima i konglomeratima, zbog čega je cijena električne energije za domaće potrošače, uprkos nedavnim poskupljenjima, i dalje ispod tržišne cijene na berzama relevantnim za region Balkana.

Sa preuzetom obavezom dugoročne dekarbonizacije (koja će, također, iziskivati značajnu finansijsku potporu sektora vlade), i životnim vijekom postojećih termoelektrana (na koje se odnosilo 65,3% bruto proizvodnje električne energije u 2022. godini), prilično je izvjesno da će BiH, u srednjem roku, izgubiti status neto izvoznice električne energije. Sa ograničenim fiskalnim prostorom, održavanje cijena električne energije za domaće kupce ispod nivoa na međunarodnim tržištima, na direktan ili indirektan način, neće biti moguće. Dodatno, sa uvođenjem Mehanizma za ugljičnu prilagodbu na granicama (CBAM; eng. Carbon Border Adjustment Mechanism) od 2026. godine, cjenovni pritisci će se intenzivirati, i to ne samo za domaće, nego i (kako se statistički nazivaju) nedomaće cijene.

Prema nedavnom Country Economic Memorandumu Svjetske banke, BiH ima jedan od najvećih udjela roba u izvozu ka EU na koje će se primjenjivati CBAM (12%, četvrti najveći udio među zemljama koje izvoze u EU). Također, u pogledu karbon intenziteta ukupne industrije, u 2019. godini smo bili četvrta zemlja, među pedeset najznačajnijih trgovinskih partnera EU. 

OMJER RASTA PLATA I POTROŠNJE

Prema statističkim podacima postoje naznake spirale između inflacije i plata (Slika 2). Usljed snažnog rasta nominalnih plata (12,6% u 2023. godini), i slabljenja inflacije, godišnji realni rast prosječne plate je procijenjen na 6,5% (-1.5% u 2022. godini). Međutim, potrošnja domaćinstava, najznačajnija stavka strukturi realnog BDP-a, porasla je za svega 1,6% u 2023. godini, kao posljedica niskog realnog raspoloživog dohotka. Drugim riječima, nema naznaka da je značajan rast realne plate rezultirao snažnim rastom domaće potražnje. Plate su rasle najviše u zanatskim poslovima i slabo plaćenim uslužnim djelatnostima, usljed frikcija na strani ponude rada. Ovi radnici su, u pravilu, plaćeni manje od tržišnog prosjeka. Pri tome, nije ojačana pregovaračka moć sindikata, nego su se domaći poslodavci susreli sa izazovima u pronalasku dovoljnog broja kvalifikovanih radnika, usljed odlaska radne snage u inozemstvo, i drugih negativnih demografskih trendova. U Republici Srpskoj je minimalna plata povećana za 29% od početka 2024. godine, i do marta nije zabilježen rast inflacije. Očito je kako su se domaći proizvođači, inicijalno, odlučili za apsorbovanje rasta troškova proizvodnje kroz smanjenje profitnih marži. Kako ovi troškovi nisu tranzitorni po prirodi, a imajući u vidu potrebu za reformama na tržištu rada, troškovi proizvodnje će rasti, dodatno naglašavajući karakteristike zamke srednjeg dohotka (eng. middle income trap).   

Iz svih navedenih razloga, realni efektivni kurs će pokazivati naznake gubitka konkurentnosti domaćih proizvođača, uprkos fiksnom deviznom kursu prema euru, i usko oscilirajućem kursu valuta susjednih zemalja prema euru. Ovakva konstelacija okolnosti je izazovna za bilo koju centralnu banku, ne samo onu koja djeluje u aranžmanu fiksnog deviznog kursa, sa ograničenom slobodom za provođenje monetarne politike. Trenutni i očekivani inflatorni pritisci u srednjem roku nisu posljedica neobuzdanog konzumerizma, ili ultra ekspanzivne monetarne politike. Teško da bi centralna banka u bilo kojem režimu monetarne politike mogla biti uspješna u ublažavanju inflatornih pritisaka, ukoliko je oni javljaju zbog opisanog rasta troškova proizvodnje. Dodatno, naš finansijski ciklus još uvijek ne pokazuje znakove da je u ekspanzivnoj fazi, kreditni rast, iako snažniji u 2023. godini, i dalje nije posebno impresivan, a likvidnost u finansijskom sistemu je značajna. U ovakvom je okruženju izvjesno kako će inflatorni pritisci ostaju snažni, a učinkovitost monetarne politike relativno niska. n

* Stavovi izneseni u tekstu su stavovi autora, koji ne moraju, nužno, predstavljati stavove CBBiH


[1] Nivo nije direktno uporediv sa drugim zemljama, jer se u BiH ne objavljuje harmonizovani indeks potrošačkih cijena. Za komentar o različitim mjerama inflacije i njihovoj međusobnoj uporedivosti vidjeti Godišnji izvještaj CBBiH za 2022. godinu, Tekstni okvir 2.

[2] I temeljna i inflacija u uslužnim djelatnostima su procjene CBBiH, izrađene temeljem zvaničnih podataka o cjenovnim indeksima i odgovarajućim ponderima.